Activos argentinos: ¿Peligro u oportunidad?

Los precios se definen por expectativas. Y a principios de 2018 el mercado estaba atrapado en una ensoñación: el Merval valía 1800 dólares, los bonos en dólares rendían 4% (con algunos bonos cotizando en niveles de 106), el m2 en un edificio coqueto de Palermo llegó a transarse en 5000 dólares, valores no muy por debajo de los que vale el m2 en París. El dólar valía 17 pesos, e infinidad de argentinos veraneaban en el exterior, encontrando destinos como Brasil, Uruguay o Miami inusualmente baratos.  

Si en ese momento alguien sugería que, dos o tres años después, cambio de gobierno de por medio, en medio de una pandemia mundial, con el Merval en niveles de 300 dólares, habiendo reestructurado la deuda (con los mismos bonos que valían 106 cotizando ahora en 35); el dólar en niveles de 150 pesos… hubieran creído que hablaban de ciencia ficción.  

En esos momentos, el Merval a 1800 dólares nos indicaba un common consensus de que la economía argentina iba a arreglarse y que en un futuro cercano nos íbamos a parecer a Chile, a Brasil, a México; en lo que respecta a las variables macro. Sin ir más lejos, el ADR de Banco Galicia cotizaba en USD 70 mientras que hoy (el mismo banco, en el mismo país, con las mismas sucursales) está en torno a USD 7. Es decir, a un 10% de su valor (o 90% por debajo de lo que supo valer).  

Desde abril de 2018 en adelante, aquellas perspectivas se hicieron trizas; arrastrando los precios de todos los activos argentinos a los ridículos valores actuales.  

La pregunta obvia es si el mercado no estará acaso equivocándose de nuevo, tal como se equivocó groseramente sobrevaluando todo en 2017. ¿No será el mismo error ahora, sólo que en sentido inverso? Que un café en Caballito cueste lo mismo que un café en Londres habla de una distorsión enorme (2017). Pero que un café en Londres cueste casi diez veces lo que hoy cuesta en Caballito tal vez nos hable de una distorsión similar (2021).  

El particular caso de los bonos. 

Analicemos el caso de los bonos, que posiblemente sea el mejor ejemplo para entender si los precios de todos los activos tienen una posibilidad de recuperación enorme, o muy por el contrario anticipan un infierno inigualable. 

Sin ir más lejos, los bonos en dólares están en niveles de 35 dólares, rindiendo aproximadamente un 18% anual. Tratándose de deuda recién reestructurada, en un mundo que rinde 3% anual, supera cualquier imaginación posible. Y así como en 2017 los bonos rendían el 4% y tenían en el precio la expectativa de transformarnos en “primer mundistas”, las cotizaciones de hoy tienen implícita la expectativa de default. O peor, como si ya se hubiese declarado el default.    

¿En qué escenario estos bonos no pagarían? En la elección presidencial de 2023, tendría que venir un gobierno contrario al mercado al punto que desconozca la reestructuración llevada a cabo por el gobierno actual. ¿Qué probabilidad tiene un escenario así? Con la soja en 550 dólares, un tipo de cambio real (MEP) super competitivo, sobrante infinito de dólares mundiales, y un FMI que tarde o temprano no tendrá más opción que arreglar con su peor alumno (nosotros)… ¿cuán factible es un nuevo default o reestructuración en los próximos 5 años?  

Sin embargo, los precios actuales de los activos argentinos, y en especial de los bonos nacionales y las acciones, nos hablan de casi un 100% de probabilidad de que algo así ocurra. En resumen: es muy posible que vengan escenarios mediocres o malos, pero aún así no sean tan malos como los que pronostican hoy los precios. Razón suficiente como para que los precios suban tarde o temprano. 

Apuestas más prudentes pero con altos rendimientos esperados.

Es cierto que los bonos nacionales como los AL30 o GD30 tienen una estructura de pagos de cupones y amortización mínima antes de 2024 que le restan atractivo para inversores que no estén dispuestos a esperar y soportar las subidas y bajadas de precios hasta entonces. Mismo es el caso de las acciones de las empresas argentinas en valores del subsuelo, que si bien tienen un upside fenomenal a largo plazo; ante la ausencia de drivers inmediatos, podrían ver todavía sus cotizaciones aún más deprimidas en el corto. Por eso, es interesante considerar apuestas en activos argentinos cuyo repago es más rápido y por lo tanto el riesgo está más contenido.  

En este sentido, existe varias opciones de obligaciones negociables hard dólar de empresas locales con rendimientos entre 8% y 12%, con incipiente mercado secundario. También podemos encontrar, un matiz más alto en el degradé de riesgo, bonos ya reestructurados de la provincia de Mendoza y Córdoba que repagan buena parte del flujo antes del cambio de gobierno de 2024, y cuyos rendimientos están en torno a 17%.  

Otra inversión, que ha sido enormemente ganadora de un año a la fecha, es pesificar una parte de la cartera al dólar MEP (hoy en niveles de 153) y posicionarse en la curva CER en el TX26, TX28 o DICP, cuyo rinde es entre CER + 8 y + 9. El tipo de cambio real en 153 es muy competitivo y es muy posible que en los próximos años la inflación le gane la carrera al dólar libre (tal como pasó en 2020 y lo que va de 2021) con lo que sería potable obtener retornos anualizados del 15% con esta opción.  Esta estrategia puede tener mejores puntos de entrada tal vez más cerca de las elecciones, con la brecha bajo presión por el efecto de la emisión; y hay algo de riesgo adicional sobre la confiabilidad sobre los índices que reflejan la inflación. Pero, para obtener tasas del 15% en un mundo donde países como Perú o Bolivia se endeudan al 3%... hay que correr ciertos riesgos. Y apostar prudentemente a que los precios de los activos argentinos dejen de estar tan distorsionados puede ser una buena jugada.