Mercado|24 de febrero de 2021

Lo que nos dice la curva invertida

Vivimos en un mundo de tasas de interés hiper bajas donde nadie quiere dólares. En Argentina, por el contrario, todos quieren dolares y los bonos soberanos tienen rendimientos disparatados.

Por Mauro Morelli

Responsable de Fondos Comunes de Inversión de Bull Market Brokers

 

Como se comentó en columnas publicadas hace algunas semanas, el problema central en el que se encuentra Argentina es esencialmente fiscal, y por consiguiente, afectando al sector externo. Un sector público que mantiene un gasto muy elevado, con un déficit casi crónico, que engrosa la deuda total y hace inviable su sostenibilidad. Pero, además, un déficit fiscal -dado el régimen cambiario y monetario establecido por las autoridades- infructuoso desde el punto de vista de la demanda agregada, que solo produce pérdida de reservas e inflación acumulada que acelera la depreciación del peso.

 

Ante esta situación es evidente, por tanto, que la idea de endurecer los mecanismos de control de capitales y de anclaje del tipo de cambio no solo no solucionará los problemas, sino que los recrudecerá. Sabemos, también, que el pass through -o el impacto a precios que surge tras la suba del tipo de cambio- se viene acelerando con cada devaluación desde la salida de la convertibilidad. Lo cual hace que el efecto de una nueva devaluación acelere aún más este fenómeno ante un escenario de derrumbe de la demanda de pesos, incremento en la velocidad de circulación del mismo y de más presión sobre las divisas. Un escenario que parecería de tormenta perfecta.

 

Ni el acuerdo con los acreedores privados ni los eventuales acuerdos con los organismos multilaterales logran revertir las expectativas sobre la economía argentina. La señal más evidente de esta situación es la curva soberana, en la cual podemos observar que, una vez más, se encuentra invertida. La TIR -tasa interna de retorno, rentabilidad o yield- de los bonos argentinos en dólares tanto sean con legislación argentina como neoyorquina, está en niveles absurdos para cualquier economía meridianamente sostenible, y ridículos para cualquier mercado que pretenda considerarse en desarrollo o en la categoría de emergente. Pero eso no es todo, esta curva está nuevamente invertida, lo que implica que los bonos de más corto plazo rinden más que aquellos bonos con vencimiento en un período mayor. Por ejemplo, una TIR de al menos 15% para bonos a 20 años, contra la TIR de más de 18% para los bonos a menos de 10 años.

 

Todo lo contrario a la normalidad, en la cual cuanto mayor es el plazo, mayor debe ser la tasa de rendimiento. El crédito para el sector privado es imposible en los mercados internacionales, y en el mercado local, con el elevado déficit fiscal, las empresas no pueden acceder a una financiación cuantitativamente significativa. 

 

Por consiguiente, es fácil advertir que una curva invertida con estos niveles de tasas de interés está demostrando que el nivel de confianza en la economía es absolutamente nulo. Y no solo el nivel de confianza, sino que la expectativa para el corto plazo es decididamente dramática. El veranito cambiario del que muchos hablan, ¿Cuánto más puede durar? ¿Un mes o dos? ¿Tres o cuatro tal vez? ¿O hasta que la próxima inestabilidad política altere los cimientos de cualquier estrategia del Banco Central?